TRADING IN CONTANGO: PERCHÉ I PREZZI DEI FUTURES POSSONO RIMANERE SOPRA LO SPOT E COME CIÒ INFLUISCE SUI TUOI RENDIMENTI

Comprendere il concetto di Contango

Contango è un termine utilizzato nei mercati dei futures per descrivere una situazione in cui il prezzo future di una materia prima è superiore al suo prezzo spot corrente. Questo fenomeno si verifica in genere quando i trader prevedono un aumento del prezzo dell'attività sottostante in futuro. In parole povere, quando una curva dei futures è inclinata positivamente – con i contratti a più lunga scadenza negoziati a premio rispetto ai contratti a più breve termine o al prezzo spot – si dice che il mercato è in uno stato di contango.

Il contango si osserva spesso nei mercati delle materie prime che comportano costi di stoccaggio o trasporto significativi, come petrolio greggio, gas naturale e prodotti agricoli. Il premio sui prezzi dei futures riflette questi costi, nonché le aspettative di domanda, inflazione e altri fattori macroeconomici.

Le caratteristiche principali del contango includono:

• Curva dei futures con pendenza positiva: man mano che le scadenze dei contratti si allungano, i prezzi tendono a salire.
• Costo di mantenimento: la differenza tra il prezzo spot e quello dei futures può essere attribuita a costi di stoccaggio, assicurazione, tassi di interesse e altri costi di detenzione.
• Sentimento speculativo: le aspettative di futuri aumenti dei prezzi possono aggiungere un premio indipendente dai fondamentali.

È importante distinguere il contango dalla backwardation, lo scenario opposto in cui i prezzi dei futures sono inferiori al prezzo spot. Sebbene entrambe siano caratteristiche comuni dei mercati dei futures, comportano implicazioni distinte per trader e investitori, in particolare per coloro che utilizzano strategie di roll-over o investono in fondi passivi che replicano gli indici.

Ad esempio, un investitore in un ETC (Exchange-Traded Commodity) che replica i futures sul petrolio potrebbe osservare che il suo investimento sottoperforma anche quando i prezzi del petrolio aumentano. Questo risultato può essere spesso attribuito al contango, poiché il fondo deve vendere contratti a scadenza più economica e acquistare contratti a scadenza più lunga più costosi, subendo così una "perdita da roll-over".

I risultati degli investitori in contesti di contango dipendono fortemente dal loro orizzonte temporale, dalla strategia e dalla loro posizione long o short. Comprendere questa struttura è fondamentale prima di entrare nei mercati dei futures.

Perché si verifica il contango?

Diversi fattori contribuiscono allo sviluppo del contango in un dato mercato:

• Costi di stoccaggio: le materie prime fisiche come petrolio o gas naturale devono essere stoccate, il che ha un costo. Questi fattori sono considerati nel prezzo dei future.
• Costi di finanziamento: Prendere in prestito fondi per detenere una materia prima fino alla consegna futura comporta il pagamento di interessi, con un impatto sulla struttura dei prezzi.
• Aspettative di crescita futura: Se i trader prevedono una domanda maggiore in futuro, sono disposti a pagare di più per la consegna futura.
• Effetti stagionali: Nelle materie prime agricole, ad esempio, i cicli del raccolto o meteorologici possono far aumentare i prezzi dei future rispetto a quelli spot in determinati periodi.

Nel complesso, il contango è una condizione di mercato naturale, in particolare per le materie prime non deperibili. Tuttavia, il suo impatto sui rendimenti può essere significativo a seconda del veicolo di investimento e della strategia.

Come il Contango influenza le performance di trader e investitori

Il Contango esercita una profonda influenza sui rendimenti realizzati da investitori e trader nei mercati delle materie prime. Per molti, il termine potrebbe risultare sconosciuto finché non ne vedono gli effetti diretti sulla performance del portafoglio, soprattutto attraverso gli ETF sulle materie prime e gli investimenti in futures indicizzati.

Uno dei principali modi in cui il Contango influisce sui rendimenti è attraverso un roll yield negativo. Questo si verifica quando un trader che detiene una posizione lunga su un contratto futures la rinnova alla scadenza, vendendo il contratto corrente (più economico) e acquistandone uno più costoso. Ripetuto nel tempo, questo processo esaurisce i rendimenti accumulati in una struttura di Contango persistente.

Si consideri l'esempio degli ETF sul petrolio greggio come United States Oil Fund (USO), che investono in futures sul petrolio greggio WTI con scadenza a breve. Quando il mercato rimane in Contango, USO deve rinnovare i suoi contratti mensilmente vendendo le posizioni in scadenza e acquistando il successivo contratto disponibile a prezzi più elevati. Ogni rollback blocca di fatto una piccola perdita, che si accumula nel tempo anche se il prezzo spot del petrolio aumenta o rimane stabile.

Questo concetto non si limita al petrolio. Gli ETF su materie prime agricole, metalli e gas naturale affrontano tutti sfide simili in condizioni di contango. Di conseguenza, gli investitori passivi a lungo termine possono essere particolarmente vulnerabili a rendimenti scarsi causati non dall'andamento dei prezzi della materia prima in sé, ma dal costo strutturale del mantenimento dell'esposizione ai future.

Strategie influenzate dal contango

• Strategie buy-and-hold sui future: le perdite da roll capitalizzate possono erodere il capitale per periodi prolungati, rendendo questi approcci deludenti a meno che non vi sia una forte tendenza al rialzo dei prezzi che compensi il contango.
• Allocazione degli indici: anche gli indici delle materie prime che utilizzano i future per l'esposizione, come il Bloomberg Commodity Index, soffrono di rendimenti da roll negativi durante le fasi di contango.
• Prodotti con leva finanziaria: questi amplificano le perdite quando il rendimento da roll negativo è capitalizzato con la leva finanziaria, comportando un rischio elevato.

È essenziale che gli investitori distinguano la "performance spot" dalla "performance legata ai future". L'apprezzamento del prezzo spot non garantisce rendimenti se la curva dei futures è fortemente inclinata verso l'alto.

Chi trae vantaggio dal contango?

Mentre gli investitori long-only possono avere difficoltà durante il contango, alcuni partecipanti possono trarne vantaggio. Tra questi:

• Venditori allo scoperto: I trader che vendono allo scoperto ETF o contratti futures su materie prime durante il contango possono trarre vantaggio dall'erosione delle posizioni lunghe dovuta ai costi di rollover.
• Arbitraggisti: Gli investitori istituzionali sofisticati possono sfruttare le inefficienze nella determinazione dei prezzi sulle diverse scadenze per bloccare i profitti.
• Produttori: I produttori di materie prime possono vendere la produzione futura a prezzi forward più elevati per assicurarsi margini favorevoli.

Pertanto, comprendere la struttura a termine dei futures è essenziale. Non tutti gli operatori di mercato sono ugualmente esposti agli effetti del contango e coloro che adottano strategie avanzate potrebbero trovare opportunità in sua presenza.

Momenti di cautela

Gli investitori dovrebbero prestare molta attenzione ai periodi di forte rialzo delle curve dei future, in particolare durante periodi di incertezza macroeconomica, carenze di stoccaggio o vincoli di offerta indotti dalle politiche. Riconoscere tempestivamente questi rischi può proteggere da sottoperformance inattese e orientare decisioni migliori in materia di copertura e diversificazione.

Date le sfide poste dal contango nei mercati dei futures, trader e investitori devono adottare strategie informate per mitigarne l'impatto. Fortunatamente, diverse tecniche possono aiutare a gestire o persino a capitalizzare le condizioni di contango, a seconda dello stile di investimento, della propensione al rischio e dell'esperienza di mercato.

1. Orizzonti di trading a breve termine

I trader che si concentrano su orizzonti temporali più brevi possono evitare il processo di rollover e le perdite ad esso associate. Poiché il contango influisce in larga misura sui rendimenti attraverso il rollover dei contratti, i trader a breve termine che entrano ed escono prima della scadenza sono meno esposti. Questo approccio, tuttavia, richiede tempistiche precise e spesso aumenta i costi di transazione.

2. Selezionare strumenti alternativi

Gli investitori preoccupati per un rendimento negativo da rollover possono scegliere strumenti non basati su futures come:

• Fondi fisici su materie prime: Ove disponibili, questi replicano i prezzi spot in modo più coerente detenendo l'asset reale anziché utilizzare futures.
• Proxy azionari: Investire in azioni legate alle materie prime (ad esempio, produttori di petrolio, società minerarie) può offrire un'esposizione simile con profili di rischio diversi.

Queste alternative possono disaccoppiare l'andamento dei prezzi delle materie prime dalle distorsioni dei movimenti della curva dei futures, sebbene introducano complessità e rischi propri.

3. Tecniche di ottimizzazione del rollover

Alcuni fondi negoziati in borsa e gestori istituzionali utilizzano strategie di rollover attive progettate per ridurre al minimo le perdite dovute al contango. Invece di effettuare il rollover al contratto del mese solare successivo, puntano selettivamente su scadenze con un contango meno pronunciato o più vicine alla backwardation. Questi metodi includono:

• ETF con rollover ottimizzato: Fondi come il "12 Month Natural Gas Fund" di USCF distribuiscono l'esposizione lungo la curva per ridurre i costi medi.
• Programmi di rollover dinamici: la regolazione dei tempi di rollover in base ai segnali di mercato consente un posizionamento flessibile per gestire i costi di carry.

Tali fondi possono sovraperformare le loro controparti più semplici durante le fasi di contango prolungate, ma richiedono un'attenta analisi di commissioni, trasparenza ed esposizione al rischio.

4. Diversificazione

Combinare l'esposizione a più materie prime con diverse strutture di curva può ridurre il drag aggregato del portafoglio dovuto al contango. Alcuni asset possono subire un contango mentre altri tendono alla backwardation, fornendo coperture naturali. Le strategie multi-asset sulle materie prime utilizzano spesso metodologie di ponderazione per raggiungere questo obiettivo.

5. Copertura con opzioni

Le opzioni su future o ETF su materie prime possono offrire un'esposizione direzionale con un rischio di ribasso limitato, particolarmente utile in mercati volatili o quando il contango è elevato. Le opzioni put, ad esempio, danno il diritto di vendere a un prezzo specifico e possono proteggere dai ribassi causati dallo slittamento del rendimento roll.

6. Monitorare regolarmente la struttura a termine

Infine, il monitoraggio costante delle curve dei future è fondamentale per qualsiasi investitore impegnato in questi mercati. Siti web come CME Group, Bloomberg e i portali dei fornitori di ETF offrono dati aggiornati sulla struttura a termine. Sapere se un mercato è in contango o backwardation aiuta nel processo decisionale, nel dimensionamento delle posizioni e nella valutazione dei probabili fattori negativi per la performance.

Conclusione

Sebbene il contango sia una componente naturale del funzionamento dei mercati dei future, pone sfide uniche per gli investitori che cercano di ottenere un'esposizione alle materie prime. Le strategie passive possono risentire di situazioni di contango, ma una gestione proattiva del rischio, un trading consapevole e l'utilizzo di strumenti ottimizzati possono mitigare il problema. Comprendere la struttura del mercato è fondamentale per sfruttare efficacemente i future, sia che si tratti di copertura, speculazione o di bilanciamento di un portafoglio diversificato.